孙长忠（清华大学全球私募股权研究院研究员）

　　12月4日，美联储发布了全国经济形势调查报告即《褐皮书》。报告显示，近期大多数区域经济活动略有上升，其中3个区域适度或温和增长，抵消了2个区域持平或略有下降。各区域消费支出总体稳定，消费者价格敏感度进一步增强。各区域就业水平持平或略有上升，员工流动率和裁员仍很低，招聘活动受到限制，大多数区域员工薪资增长放缓至温和水平，预计未来几个月也将温和增长。价格温和增长，投入价格普遍上涨，但几个区域联系人注意到某些原材料和非劳动力成本下降。企业预计未来价格增速有望保持在目前水平，但也有几个区域的企业表示，加征关税对通胀构成重大上行风险。

　　《褐皮书》报告的经济形势与近期各项经济数据基本吻合。有文章称该二者相左，后者显示经济活动依然强劲。其实不然：目前公布的最新美国GDP数据是第三季度，环比年化增长2.8%，而《褐皮书》反映的是10月中旬至11月22日期间的美国经济状况，已经是第四季度。最新各项经济数据表明，第四季度美国经济增长仍较稳健但增速正在放缓：

　　ADP Research Institute与斯坦福数字经济实验室12月4日合作发布的数据显示，美国11月ADP就业人数增长14.6万人，不及预期的15万人，为8月以来最低水平，10月新增就业人数由23.3万人下调至18.4万人，为去年5月以来最大下修幅度，失业率仍处于4.1%的历史低位。

　　美国劳工统计局12月3日发布职位空缺与劳动力流动调查报告（JOLTS报告）显示，10月份职位空缺数增加37.2万个，达到774.4万个，比上月增加了37.2万个，超过预期的751.9万人，9月由744.3万人下修为737.2万人，职位空缺率从4.4%上升到4.6%；职位空缺与失业人数（V/U）之比为1.1，该比例自7月以来一直保持稳定；自愿离职人数比9月增加了22.8万人，为333万人，离职率1.8%，继续持平2015年以来最低值；招聘总数为531万人，较上月减少26.9万人，招聘率降至3.3%，下降0.2个百分点；裁员人数降至163万人，比9月减少16.9万人。

　　美国供应管理学会（ISM）12月2日公布的数据显示，11月ISM制造业PMI指数为48.4，连续第8个月处于收缩区间，但高于预期47.6和前值46.5；4日公布的数据显示，11月ISM非制造业PMI指数下降3.9点至52.1，低于预期55.5和前值56，为6月以来首次下滑，表明2024年最后阶段美国制造业有所好转，服务业乃至整个经济增长正在减速。

　　值此2024年即将结束之际，同时在12月货币政策会议之前的静默期前夕，包括主席鲍威尔在内，美联储多名官员在不同场合发表言论，总结回顾今年经济情况，展望未来发展走势。年初特别是前两个月延续了去年底的强劲增长态势，经济颇为活跃，第一季度月均新增就业达26万人，通胀表现顽固甚至有所反弹，紧接着第二季度恢复正常，月均新增就业不足20万人，通胀也随之恢复下行。到第三季度，特别是7、8月份，就业增长明显走弱，经济衰退担忧再起，而到了9月又大幅反弹，但总体仍属均衡状态，降通胀进程则再次面临坎坷。10月就业数据因飓风和罢工出现异常值，11月预计将会恢复正常。失业率则从年初的3.7%逐步上升至7月的4.3%，此后逐步下降并稳定在4.1%，符合最大限度就业要求。总体上看，目前美国通胀下降至接近2%目标，10月的反弹多为暂时性因素，上述数据表明11月通胀预计将再次恢复下行，同时，就业和经济增长继续放缓降温但仍相对稳健，软着陆正接近实现。

　　深入分析今年美国经济进程的背后因素，除需求方面的高利率限制性因素外，关键是两个正向的供给冲击因素：一是移民增加和劳动参与率恢复性增加带来的劳动力供给增长；二是生产率增长：2020年以来年均增长1.9%，显著高于疫情前5年年均大约1.4%的增长率，今年第三季度年化增长率为2%，此前4个季度则达到2.7%。由此也可以大致展望，明年及此后移民特别是非法移民将会大幅减少，但生产率仍将继续增长。尽管有诸多不确定性，但新科技特别是人工智能研发和应用迅速进展，对数据中心及能源的大量需求带动新增投资并节约劳动力，或将有利于经济保持增长，促进通胀继续下降，推动经济进入新阶段，同时面临财政赤字高企、通胀再次反弹和全球供应链重构等新旧风险。